La question revient à chaque saison de résultats. Les montants engagés dans l'intelligence artificielle par une poignée de géants américains sont-ils soutenables, et que se passe-t-il s'ils ne le sont pas ? En 2026, Amazon, Microsoft, Alphabet et Meta prévoient d'investir ensemble près de 725 milliards de dollars en dépenses d'équipement, contre 410 milliards un an plus tôt, selon la compilation de CNBC et les relevés de guidance rassemblés par Tom's Hardware. La hausse atteint 77 % sur un an.
Un mur de dépenses
Rapporté à 2023, l'ordre de grandeur a changé de nature. Les quatre entreprises consacraient alors environ 140 milliards de dollars par an à leurs infrastructures ; elles y mettront donc cinq fois plus en 2026, l'essentiel partant en processeurs Nvidia, en silicium maison, en centres de données et en électricité. Le laboratoire Epoch AI mesure, du côté des cinq premiers acheteurs de calcul, une croissance de 72 % par an depuis le deuxième trimestre 2023 et un capital investi qui a quadruplé. Dans le détail de la guidance 2026, Amazon vise le montant le plus élevé, autour de 200 milliards de dollars, devant Alphabet (175 à 205 milliards), Microsoft (110 à 190 selon les estimations) et Meta (125 à 145 milliards).
Ce rythme a un coût de trésorerie que les comptes commencent à montrer. Au deuxième trimestre 2026, les 44,9 milliards de dollars de dépenses d'équipement d'Alphabet ont dépassé ses 39,1 milliards de flux de trésorerie opérationnel, premier trimestre négatif que le groupe déclare depuis son introduction en 2004, d'après le suivi de valueaddvc. Goldman Sachs projette pour 2027 un capex cumulé des quatre groupes autour de 1 140 milliards de dollars et estime que plus d'un tiers serait financé par émission d'obligations. La dépense migre du cash-flow vers la dette, ce qui change le profil de risque des acteurs jusque-là réputés aux reins solides.
Est-on en 2000 ?
La comparaison avec la bulle Internet est le réflexe de tous les gérants, et elle tranche dans les deux sens. Côté concentration, le parallèle tient. Les sept plus grosses capitalisations pèsent aujourd'hui environ un tiers du S&P 500, un niveau proche de celui atteint par les sept premières valeurs au sommet de mars 2000, note Oliver Wyman. Côté prix, l'écart est net. Ces sept valeurs se paient en moyenne autour de 28 fois les bénéfices anticipés, contre près de 66 fois pour le septuor de tête en 1999, selon Investment Executive. Nvidia se traite autour de 25 fois ses résultats attendus, loin des 130 à 150 fois affichées par Cisco au pic de 2000.
Cette différence de valorisation repose sur une différence de fondamentaux. Les sociétés qui portaient la bulle de 2000 brûlaient du capital sans modèle économique établi ; celles qui portent le cycle actuel dégagent des profits massifs. Nvidia a déclaré 215,9 milliards de dollars de chiffre d'affaires sur son exercice 2026, en hausse de 65 %. La solidité présente des bilans n'est donc pas en cause. Le débat porte sur le retour futur d'un capital engagé avant que la demande correspondante soit démontrée. Les banques elles-mêmes commencent à faire le tri : plusieurs établissements rationnent déjà leur exposition au coût des projets d'infrastructure.
Le marché tient à quelques titres
Au-delà de la valorisation des leaders, la dépendance de l'indice à leur égard soulève un risque distinct. Entre fin 2022 et fin 2025, le S&P 500 pondéré par la capitalisation a progressé de 68,4 %, quand la même liste de valeurs prise à poids égal ne montait que de 34,2 %, un écart documenté par historyofmarket. La hausse officielle de l'indice vaut ainsi le double de celle d'une action moyenne. En 2025, environ 42 % de la performance totale du S&P 500 est venue des sept géants. Leur poids dans l'indice est passé d'environ 22 % en 2020 à près de 34 % en 2025, son plus haut niveau depuis l'ère des « Nifty Fifty » du début des années 1970.
Cette concentration est ce qui inquiète les régulateurs. Une correction sur quelques titres ne resterait pas cantonnée à eux ; elle entraînerait les fonds indiciels, l'épargne retraite et les portefeuilles qui répliquent le S&P 500, soit une part majoritaire de l'épargne américaine en actions. La place de Séoul a servi d'avertissement sur ce que produit un marché adossé à un nombre restreint de valeurs technologiques.
Ce qui pourrait faire éclater la bulle
Trois mécanismes reviennent dans les analyses. Le premier est le financement circulaire : des fournisseurs de calcul qui prennent des participations chez leurs clients, lesquels rachètent ensuite leurs puces, gonflent des revenus qui comptent deux fois la même dépense. Le deuxième est le décalage entre la dépense et le chiffre d'affaires. Forbes relève que l'investissement en IA croît plus vite que les recettes qu'il génère, et que les marchés commencent à en tenir compte. Le troisième est la déception sur les usages : si les gains de productivité promis tardent, ou si l'adoption en entreprise reste inférieure aux projections, la justification des 725 milliards s'effrite.
Sur ce dernier point, les données existantes invitent à la prudence plutôt qu'au verdict. Anthropic a documenté un effet mesurable de l'IA sur l'emploi de certains cadres, signe que la transformation est réelle ; mais la Banque de France chiffre encore à un niveau limité les gains de productivité effectivement constatés dans les entreprises françaises.
Un scénario d'éclatement ne dépend donc pas d'un seul déclencheur mais d'un enchaînement : une déception sur la demande, une remontée du coût de la dette qui finance désormais une part croissante du capex, et un marché trop concentré pour absorber le choc localement. Les fondamentaux des quatre géants restent solides ; c'est leur pari sur l'avenir, et le poids qu'ils ont pris dans l'indice, qui portent le risque.
Le prochain rendez-vous est connu. À chaque publication trimestrielle de résultats, les directions confirment ou révisent leur guidance de dépenses, et c'est ce chiffre, plus que les bénéfices, que les marchés scrutent désormais.
Note méthodologique. Période : capex 2023-2027 (2023-2025 réalisés, 2026 guidance, 2027 projection Goldman Sachs) ; valorisations mars 2000 et 2026 ; performance boursière fin 2022 à fin 2025. Sources de données : CNBC, Tom's Hardware, Epoch AI et valueaddvc pour le capex ; Investment Executive et Oliver Wyman pour les multiples et la concentration ; larryswedroe et historyofmarket pour l'écart pondéré / équipondéré. Traitements : le capex combiné agrège les chiffres publiés par les entreprises, dont celui d'Amazon qui inclut de la logistique hors IA — la série surestime donc la part strictement IA, mais la trajectoire d'ensemble est robuste. Les multiples de valorisation sont des moyennes des sept premières capitalisations et varient selon la date d'arrêté et le périmètre retenu. Réserves : les chiffres 2026-2027 sont des prévisions, sensibles à toute révision de guidance ; la comparaison avec 2000 porte sur des indicateurs de marché, pas sur une équivalence de contexte macroéconomique.